编者按：

十载春华秋实，鉴往知来；十年星河璀璨，与光同行。自破茧初啼至引领风潮，“金长江”评选始终以专业为炬、以公正为尺，丈量中国私募基金行业的奔腾浪潮。值此华章再启之际，证券时报·券商中国倾情推出“寻访金长江之十年十人”，特邀十位穿越牛熊周期的行业翘楚，以躬身力行的灼见为经纬，以栉风沐雨的征程为注脚，共同镌刻一部激荡人心的奋进诗篇。此间星霜，既见群峰竞秀，亦显大江奔流。

本期是“寻访金长江之十年十人”第一期。券商中国记者走进老牌百亿私募中欧瑞博投资。中欧瑞博董事长吴伟志有30年投资生涯，几乎经历过A股市场所有的牛熊转换，最终带领中欧瑞博成长为百亿级私募管理人。

一路走来，吴伟志一直记着创业时的一句话“不做短期舒服长期错误的事”，这帮他度过了多次危机。同时，他始终对市场抱有敬畏之心，对自己的投资框架和理念只敢打75分，甚至认为一家私募离倒闭的时间可能连6个月都不到。

作为资本市场的老兵，吴伟志深谙牛市涨潮、熊市退潮的规律，归纳出“春种、夏长、秋收、冬藏”的投资理论。在他看来，权益市场并非完全同频共振，目前这一轮行情是科技牛和港股牛，并且港股牛市还未结束，处于夏天还没入秋。

精彩观点：

1.聚焦单一赛道或几个行业做投资的公司，在过去几年的局限性逐渐被市场认知。那些持续跑出来的私募公司，都具备“大模型”投资能力，不局限于一两个行业。

中欧瑞博的墙上有一句话叫作“不做短期舒服长期错误的事”。

2.如果躺在过去的能力圈故步自封，一定会出大问题。如果我们自身出现问题，大概率是学习速度和知识更新没跟上时代发展。

3.比尔·盖茨曾经说过，微软离倒闭只有6个月的时间。作为一家私募机构，我们离倒闭的时间可能连6个月都不到。

4.投资者教育再多，真遇到市场大跌时，仍然容易恐慌。择时无法杜绝，就像生活中有晴天也有雨天。我们要冷静判断下跌是短期、中期还是熊市开始。

5.我们认为投资中一定要择时。我没见过不择时的投资人，包括巴菲特也通过持有现金等操作在进行择时。

6.中国在科技产业化方面优势明显，我们认为这一轮是科技牛和港股牛。这一轮港股牛市还未结束，处于夏天还没入秋。A股倾向于区间震荡，非熊非牛。

7.政策拐点先于股市、股市拐点先于经济，目前处于政策发力、股市回暖、经济从下行到企稳的阶段。

8.我们将投资分为科技、消费、医药、高股息和周期五大板块。目前科技板块配置最高，科技之中，最看好AI+互联网。

9.在牛市环境下，我们降低了高股息权重，增加科技股、创新药等成长型公司的权重，更愿意配置贝塔加的成长股。

10.识别伟大企业，这并不难，但伟大企业还需要好的价格。

11.我们一直认为做投资不犯错误不可能，最重要的是允许犯错并及时纠错。

12.投资和工作就像打麻将，有时手风顺赢得多就很快乐，手风不顺就会懊悔，但总体我很享受这种工作和生活方式。

“大模型”投资能力具有长跑优势

券商中国记者：吴总好，感谢接受“寻访金长江”十周年专栏专访。今年是金长江评选第十年，中欧瑞博作为中国老牌私募基金，经历了A股的大起大落，肯定有很多故事给大家分享。首先请吴总简单介绍一下中欧瑞博。

吴伟志：中欧瑞博诞生于金融海啸背景下，我们在2007年年底获得营业执照。刚成立便遇到全球金融危机，过去的18年见证了中国资本市场的巨大变革。我们非常庆幸能伴随这样的大时代，在过去的十多年里，我们一直保持了相对稳定的投资回报，给投资人带来了不错的收益，也逐渐成长为有影响力的私募基金。

券商中国记者：过去十年是私募行业蓬勃发展的十年，您觉得行业生态发生了哪些变化？

吴伟志：过去十年，私募行业从一个万马奔腾、群雄混战，逐渐走向行业集中度提升的时代。一些有着长期主义、治理结构好、投资理念成熟、团队文化优秀的公司，逐渐在行业中脱颖而出。早期私募行业几乎没有准入门槛，从最初谁都能注册公司，到现在逐渐抬高门槛，私募进渠道难度和门槛都在上升，行业头部化趋势明显。

还有一个特征是，聚焦单一赛道或几个行业做投资的公司，在过去几年的局限性逐渐被市场认知。那些持续跑出来的私募公司，都具备“大模型”投资能力，即不局限于一两个行业，覆盖度广，不仅仅赚一两个行业的钱，相比之下更具有长跑优势。

券商中国记者：尤其是过去三年，市场风格不断地变化，对私募的考验较大。

吴伟志：是的。比如从2019年到2021年，如果不投核心资产，不投新能源赛道，完全赚不到钱；从2021年到2024年，这三年如果不配置高股息资产，还是拿着消费核心资产和新能源则会很惨。从2024年到现在，市场又发生了新的变化。所以我们强调做投资要具备更广的视角，投研团队要具备大模型能力，不断适应市场投资环境的变化。

港股进入牛市周期

券商中国记者：您怎么看待当下的市场？中欧瑞博建立了春夏秋冬四季模型，目前属于什么季节？市场的水温大概是多少？

吴伟志：中国权益类资产，包括A股、港股、美股中概股等，并非完全同频共振，同时全球权益市场也不同频共振，美国股市和中国股市已脱钩多年。

总体来说，港股包括恒生科技在内的市场进入牛市上行周期；A股（万德全A角度）倾向于区间震荡，非熊非牛。

券商中国记者：为什么这么判断？

吴伟志：判断依据主要是出清程度和供求关系的边际变化两个维度。港股在2021—2024年熊市中调整得特别充分彻底，就像钟摆摆到了极端，而A股情况相对复杂。

券商中国记者：您对于目前的经济基本面怎么看？当前政策开始从提振消费发力，这是否预示着消费行业能走出一波行情？消费里面最看好哪一块？

吴伟志：我们刚开完月度会议，从周期组和消费组展示的情况看，当下整体经济景气度还未起来。但政策拐点先于股市、股市拐点先于经济，目前处于政策发力、股市回暖、经济从下行到企稳的阶段。

我们对2025年中国权益资产比较乐观，原因就在于政策明显转向。不过从研究员跟踪的固定资产投资、涉农数据、中游产品价格等方面来看，经济还处于底部震荡，尚未真正起来。

券商中国记者：那从您的分析来看，政策对于经济复苏的影响究竟有多大？

吴伟志：政策作用很关键，力度大小影响经济恢复信心。如上世纪90年代日本经济下行和美国2008年金融危机应对，力度够就能更好地稳定经济，所以我们要关注政策力度。

券商中国记者：今年有一个观点称制造业之前从美国转移日本、亚洲四小龙到中国内地，现在大家疑惑制造业是不是不会再转移，而会留在中国，您是否认同这个观点？

吴伟志：如果是在自由贸易环境下，这种观点可能成立。世界会通过如关税等手段形成新平衡。中国制造业和AI等方面领先，适当放缓节奏、增加消费、带动海外产业，能让世界发展更好。

科技牛，看好“AI+互联网”

券商中国记者：您觉得未来中国市场大的机会和空间在哪里？您怎么看待这一轮科技浪潮的演进？

吴伟志：这一轮科技浪潮里，中国在AI方面因DeepSeek突破达到世界一流水平，使得在科技产业化方面中国优势明显，比如光伏、锂电池在中国大规模产业化后都极具竞争力。所以我们认为这一轮是科技牛和港股牛。

AI作为“大脑”，未来会涌现很多智能产品和终端，中国企业凭借成本和产业链配套优势，在全球领先。在人形机器人方面，功能型机器人未来几年会在中国有很大市场空间，如无人驾驶、扫地机器人等。虽然高端芯片因设备限制中国企业有困难，但在创新领域中国竞争力强，DeepSeek突破带来很多投资机会。

券商中国记者：今年以来，市场情绪明显回暖，南向资金和外资大幅流入港股，怎么看待这一轮中国资产的重估？目前重估结束了吗？结束的信号是什么？

吴伟志：我倾向认为这一轮港股牛市还未结束，目前世界变化快，但只要没有新冠疫情冲击、地缘政治急剧恶化等巨大变化，从估值水平和投资者参与程度来看，港股处于夏天还没入秋，处于牛市中期。

券商中国记者：您目前最看好哪些行业，以及最新仓位分配情况？

吴伟志：我们将投资分为科技、消费、医药、高股息和周期五大板块。目前科技板块配置最高，科技之中，我们最看重互联网类“AI+”公司。我们觉得这一轮AI加入各个产业，不同的企业拥抱AI能力不同，但只要拥抱得好，就可能扩大市场蛋糕，且相对确定性高、估值还不贵，所以配置权重最高。

此外，AI+互联网中，“AI+眼镜”我们也比较看好，未来可能会越来越受欢迎，它和AI手机是互补关系；其次是AI+无人驾驶。

减持高股息、加仓成长股

券商中国记者：在资产配置方面，你最近一次大调整是什么时候？具体是怎么操作的？这对瑞博的产品产生了什么样的影响？

吴伟志：我们瑞博资产今年以来创出了历史新高。从去年9月份之后，我们对资产配置做了一些调整，降低了高股息资产的权重，提高了成长型股票的配比。

券商中国记者：能具体谈谈是怎么操作的，对产品产生了什么样的影响？

吴伟志：去年四季度，我们做出了相对较大的调整。在过去的三年熊市中，高股息资产没有经历熊市的调整，很多股票在熊市中大幅下跌，而高股息类资产却相对抗跌，并且还有一定的绝对收益，其特征是“贝塔-”。

但成长型股票，也就是具有“贝塔+”特征的公司，在熊市中跌得更彻底，出清更充分。去年9月份之后，我们看到政策转向可能引发市场贝塔的转向，于是在去年10月份明确提出熊市结束，新一轮牛市开始，相应地降低了高股息权重，增加科技股、创新药等成长型公司的权重。

当然，高股息资产中仍有优秀且便宜的公司，从目前10年期国债利率在2%以内来看，这些高股息资产仍有五六成的吸引力，但在牛市环境下，我们更愿意配置贝塔加的成长股。

不做短期舒服长期错误的事

券商中国记者：2015年的股市大幅波动，你们当时是怎么应对的？

吴伟志：2015年是典型的牛市中后期冲高泡沫化后、泡沫破灭的牛熊转折年。当时我们对市场过热、赚钱效应太快、投资者情绪过热等现象很警惕，从二季度开始降低敞口和仓位，卖出涨幅过大的成长股小市值公司，调整结构往低估值大盘股倾斜。

券商中国记者：当时内心压力应该挺大？

吴伟志：对，短期有压力，当时我们业绩不如那些积极进攻的同行，但我们中欧瑞博的墙上有一句话叫作“不做短期舒服长期错误的事”，我们觉得这样一种市场过热、情绪过热的现象不会长期持续。所以我们坚持自己的调整思路，虽然短期痛苦但最终躲过系统性风险，全年还是获得不错收益。

券商中国记者：过去十年，一批百亿私募最终都沉寂，你们是怎么走到现在的，你们有什么特点？

吴伟志：这是一个很难回答的问题。每家公司有自己基因和特征，我们专注自身研究和投资，不太了解同行失利原因。但如果我们自身出现问题，大概率是学习速度和知识更新没跟上时代发展。

我们做投资是为了获取知识和变现，随着科技进步，新产业不断带来投资机会。如果躺在过去的能力圈故步自封，一定会出大问题。因为私募行业一年业绩不好，投资者会给你打上问号，如果两年的业绩不好，投资者就会离开你。比尔·盖茨曾经说过，微软离倒闭只有6个月的时间。作为一家私募机构，我们离倒闭的时间可能连6个月都不到。

我们一直通过扩大研究团队范围、加深团队深度来及时学习，提升自己的能力圈。凭借这种学习能力，我们能在市场变化中不掉队。

券商中国记者：2020年3月新冠疫情最恐慌的时刻，你们在做什么？

吴伟志：印象之中当时美股暴跌，A股也调整得很深。美股暴跌最严重的那几天里，我们通过线上交流和我们的投资者分享市场观点。我们的投资组合偏积极、仓位偏高，因从2019年一季度就判断进入上行周期，组合中重仓配置了新能源车、光伏产业链等。当时我们低估了新冠疫情的严重性，但基于对国家政策对冲的信心，我们保持乐观态度，结果歪打正着。

帮助投资者赚钱是关键

券商中国记者：过去10年量化私募的崛起，你们怎么看待？您觉得量化对主观股票募资、投资方面有什么冲击？

吴伟志：瑞博有自己量化团队且重视量化。海外头部私募多为量化或量化主观结合，我们希望能够成为像一家桥水一样把主观和量化结合得比较好机构。

我们的量化团队从2018年开始建立，7年多的时间，我们感知量化有优势也有短板。长期看量化和主观都有生存空间。量化更多赚交易的钱，像文艺复兴靠高频交易；主观基本面投资能赚企业成长的钱。所以瑞博打算在量化和主观两方面都加强。

券商中国记者：您觉得股票私募在服务实体经济上面有什么作用？在服务投资者上面，这些年有什么变化？如何才能真正维护客户利益？具体怎么做？

吴伟志：私募基金和公募基金是资本市场生态不可或缺的一环，是形成资本市场健康生态的必要的一环。它们给市场提供流动性，助力企业融资和实体经济发展。比如，小米通过“先旧后新”的方式募资425亿港元，从资本市场融资后变为企业的资金可以进行资本开支，进一步地拉动实体的需求。

投资者参与资本市场有买股票、买基金、买ETF等方式，各有优劣。监管在保护投资者利益上很重要，要严格执法，也要做好投资者教育，让投资者认知市场风险和规律。对于私募基金管理人来说，努力提升投研能力，帮助投资者赚钱是关键。

券商中国记者：北京、上海汇聚了诸多头部百亿私募，深圳的数量相对少一些，您觉得深圳在哪些方面还有努力的空间？

吴伟志：近年新增的百亿私募很多从公转私，可能与原来所在城市有关。深圳是非常适合创业的城市，深圳有很多草根投资人有丰富实战经验，虽发展速度可能没那么快，但长期看好，会有优秀的大规模私募涌现。

没见过不择时的投资人

券商中国记者：很多投资者都喜欢择时，包括投资私募也是，但往往都是牛市进入，熊市割肉，过去十年亦是如此，你怎么看待这个现象，应该如何解决？

吴伟志：买基金和买股票择时都很常见。巴菲特的名言“大家恐惧我贪婪，大家贪婪我恐惧”很难做到。投资者教育再多，真遇到市场大跌时，投资者仍然容易恐慌。择时无法杜绝，就像生活中有晴天也有雨天。我们要冷静判断下跌是短期、中期还是熊市开始。

券商中国记者：您觉得在投资中应该择时吗？

吴伟志：我们认为投资中一定要择时。没见过不择时的投资人，包括巴菲特也通过持有现金等操作在进行择时。比如，相对于美国的股票，目前他更愿意持有现金，持有美国国债。不存在不择时，除非是ETF。

美股存在两大问题

券商中国记者：怎么看待美股？这一轮美国经济若衰退，对中国和A股有什么影响？

吴伟志：坦率说，我们对美股不是专家，只是观察者。美股存在两个主要问题，一是经过2008年以来长达17年的上行周期，到2024年底估值较贵；二是美国新政府上台后面临反腐、削减政府开支、裁员及提高关税等因素，在资产价格高企的情况下，美国经济存在滞胀风险。此外，关税和逆全球化导致美国通胀难以下降，美联储面临难题，在滞胀环境下操作空间有限，这会对美国经济和股市形成较大压力。

券商中国记者：这是否也和巴菲特手握重金有一定关系？

吴伟志：有一定关系。巴菲特老人家肯定认为未来会有机会以满意的价格买到好的股票，所以并不急着出手。

识别伟大企业有五步，更需要好价格

券商中国记者：您大概是什么时候形成了自己的投资方法和价值体系？能不能举一个代表性的投资案例，经历过后一下就懂了，或者叫作您自己的啊哈时刻？

吴伟志：投资体系的形成并非一蹴而就。我们公司创立时提出“与伟大企业成长共同成长，尊重趋势策略适配”的投资框架和理念，但当时觉得完美满分（100分），如今回头看只有55分，经过多年完善和团队补充，现在我也只敢打75分。

成长过程中每一个问题的解决和困难的思考，都让我们对投资的理解不断加深。就像建房子，刚开始只有框架，后续不断完善，才能住人。投资体系也是如此，最初觉得懂了，实际只是建立了一个初步框架，随着经历增多才发现自己无知，所以不断打磨完善。

券商中国记者：您当时说与伟大企业共成长，到现在还这么认为吗？怎么识别伟大企业？

吴伟志：我们依然坚持这个观点。识别伟大企业，首先要找到好的公司，这并不难。比如2019-2021年有很多核心资产表现很好，大家认为找头部公司投资就行，但之后很多明星基金经理和投资人却很痛苦，因为伟大企业还需要好的价格。

我们识别伟大企业有五个维度：

商业模式：要有好的商业模式，比如有定价权。像很多toB的建筑公司，因处于乙方地位，很难有伟大的企业诞生。

行业空间：要够大，否则可能只是周期股，像煤炭行业就具有周期性。

企业竞争力：优秀企业需在行业中具备竞争优势，其管理层要有大格局和梦想。这可以从企业家对企业发展有无更高追求，是否专注、上市后是否继续学习等方面判断。

企业家格局：企业家的格局决定了企业发展的高度，有大格局的企业家往往不纯粹追求金钱和财富，而是专注于事业和梦想，例如王传福。

成长确定性：企业要有清晰的收入和利润增长确定性。

券商中国记者：在投资中，您更喜欢To C的公司？

吴伟志：是的，To C的公司确实是我们更喜欢的，它们最大的好处是有定价权，因为面对成百上千甚至几亿几十亿的客户，客户只有接不接受价格的选择，没有议价能力。

投资最重要的是及时纠错

券商中国记者：在投资中您觉得犯过的最大错误是什么？

吴伟志：这几年在周期成长股上吃过亏。2023年买了一家估值便宜的公司，研究员看好推给我们，结果后来股价大幅下跌。这让我们深刻认识到周期成长股容易在景气高点买入亏大钱，所以之后碰到周期成长股，一定会先论证其周期位置和发展持续性。

我们一直认为做投资不犯错误不可能，最重要的是允许犯错并及时纠错。

券商中国记者：您在投资中的持仓集中度如何？前十大持仓大概在什么水平？

吴伟志：我们持仓集中度不算太高，不同阶段不一样。今年以来，因为市场环境好，我们对看好的公司更敢于持仓，所以前十大重仓占整个仓位的比重要高一些。环境不好时，我们会考虑止损的可操作性，持仓会相对分散。

券商中国记者：您怎么看待价值投资和成长股投资？

吴伟志：我们公司内部将投资方法分为价值和成长两类。在我看来，价值投资在中国没问题，身边不少朋友用该方法取得了不错回报，一些核心资产泡沫破灭大跌其实是价值回归。过去高股息股票的上涨也是回归，从长期看价值投资没毛病，关键是如何运用。而且我认为各种投资方法只要有高手练好“内功”，都能成功，不存在哪种方法绝对好或不好。

券商中国记者：过去十年您在投资上最大的感悟是什么？您觉得投资是否给您持续带来快乐？

吴伟志：我觉得投资和工作就像打麻将，有时手风顺赢得多就很快乐，手风不顺就会懊悔，但总体我很享受这种工作和生活方式。我做投资不为钱，而是出于对知识的好奇，通过投资能接触和了解很多行业，满足我的好奇心。

而且投资中只要敢于纠错不怕犯错，就能在大机会来临时抓住，也能避免不可参与的风险，所以我很享受投资过程，也希望能一直持续做下去，我觉得这才是投资真正的意义所在。

责编：杨喻程?

排版：刘珺宇

校对：王蔚??????